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摘要
2019年12月28日，中华人民共和国第十三届全国人民代表大会常务委员会第十五次会议修订通过了《中华人民共和国证券法》（“《证券法（修订）》”），《证券法（修订）》已于2020年3月1日起施行。《证券法（修订）》在适用范围、注册制、信息披露、发行条件、内幕交易和操纵市场价格的处罚、上市公司收购等各方面进行了更新和突破，本文将结合本次修订的重点内容，对照美国Securities Act of 1933（“《证券法1933》”）和Securities Exchange Act of 1934（“《证券交易法1934》”）中的相关规定，进行比较分析，也为中国企业在证券交易市场上进行公开发行提供参考。 2019年12月28日，中华人民共和国第十三届全国人民代表大会常务委员会第十五次会议修订通过了《中华人民共和国证券法》（“《证券法（修订）》”），并已于2020年3月1日生效。 《证券法（修订）》的内容既有与美国《证券法1933》和《证券交易法1934》相似的规定，使得中国证券法体系与国际主流证券市场规则进一步接轨，又基于中国国情作了一些特别的规定。作为系列文章的开篇，本文概括比较了《证券法（修订）》和美国证券法在重大方面的异同规定，后续将针对各个方面逐一对比解析中美证券法的异同。 一、 将存托凭证纳入《证券法》适用范围 （一）《证券法（修订）》修订情况 我国《证券法》的适用范围采取的是列举+兜底的方式。鉴于存托凭证作为股票异地买卖的工具，其本身即具有证券属性，因此《证券法（修订）》在列举范围中将存托凭证纳入《证券法》规制的范围。同时，《证券法（修订）》延续了国务院对其他品种的证券类型认定和规则制定的权限，并以此作为兜底条款。为后续在资产支持证券、资产管理产品的基础上进一步推出公募REITs（房地产信托投资资金）等金融创新产品留出了一定进行灵活试点与规范的空间。 根据《证券法（修订）》第二条规定，在中华人民共和国境内，股票、公司债券、存托凭证和国务院依法认定的其他证券的发行和交易，政府债券、证券投资基金份额的上市交易，适用《证券法》。 （二）美国证券法的相应制度 美国《证券法1933》也是通过列举+兜底方式规定适用范围。与中国的《证券法（修订）》相比，《证券法1933》的列举范围更宽泛。根据美国《证券法》中的证券定义，其包括任何票据，股票，库存股票，股票期货，股票掉期，证券期货，基于证券的掉期，无抵押债券，债券，债权证明，任何利润分享协议的权益证明或参与，担保品信托凭证，公司成立前之认股证，抵押信托证明书，可转让股份，投资，表决权信托证书，石油、矿产天然气未分割之权利，证券存托凭证，任何证券的任何看跌，看涨，跨界期权或证券上的特权，存单，证券的组合或指数，或在全国性证券交易所的与外币有关的任何看跌期权，看涨期权，跨式期权或证券上的特权，或者通常称为“证券”或对前述所有项目之参与或利益证书、临时证书、收据、保证或认购权。 二、 由核准制改为注册制 （一）《证券法（修订）》修订情况 《证券法（修订）》从顶层制度层面设计和支持了证券发行注册制，在目前科创板由交易所审核并由证监会注册的制度实施基础上，《证券法（修订）》将原证监会对证券发行的审核职能调整为注册职能，而将具体的审核职能由证监会全面下放至证券交易所，授权国务院对证券发行注册制的具体范围、实施步骤作出规定，预示着注册制有望从科创版扩展至其他板块及主板市场。 修订后《证券法（修订）》的第九条规定，“公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门注册。”修订后《证券法（修订）》的第二十二条规定：“国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门应当自受理证券发行申请文件之日起三个月内，依照法定条件和法定程序作出予以注册或者不予注册的决定。” （二）美国证券法的相应制度 注册制是美国证券发行的基本制度，证券公开交易发行以获得生效注册为前提。《证券交易法1934》第12条规定了交易、发售未获得有效注册的证券的行为违法。第12条还对登记注册的程序和信息做出要求：证券可由发行者向交易所提出申请书（并在委员会要求时向委员会提出申请书的复印原件），在国内证券交易所登记注册。 三、 删减股票发行条件门槛 （一）《证券法（修订）》修订情况 《证券法（修订）》删除了原第五十条中关于股份有限公司申请上市的条件规定，改为由证券交易所确定上市条件。根据修订后的《证券法（修订）》第四十七条规定，“申请证券上市交易，应当符合证券交易所上市规则规定的上市条件。证券交易所上市规则规定的上市条件，应当对发行人的经营年限、财务状况、最低公开发行比例和公司治理、诚信记录等提出要求”，为后续证券交易所设定上市条件划定了范围。 此外，修订后的《证券法（修订）》第十二条第（二）款将原公开新股发行条件之“具有持续盈利能力，财务状况良好”修改为“具有持续经营能力”，在制度上衔接了现行科创板规则下允许以多套市值标准（包括未盈利或无营业收入的情形）之一作为发行条件，并为后续证券交易所设定上市条件开拓了灵活变化的空间。 （二）美国证券法的相应制度 四、 加重信息披露的责任 （一）《证券法（修订）》修订情况 《证券法（修订）》设专章（第五章）规定信息披露要求，系统完善了信息披露制度。具体包括扩大信息披露义务人的范围，进一步增加公司的控股股东和实际控制人为信息披露义务人；完善信息披露的内容，并对重大的购置财产等内容进行了定义；强调应当充分披露投资者作出价值判断和投资决策所必需的信息;规范信息披露义务人的自愿披露行为；明确上市公司收购人应当披露增持股份的资金来源；明确了信息披露义务人报送报告或信息有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏的法律责任。 具体注册申请披露要求请参考《证券法（修订）》第五章及证监会制定的《公开发行证券公司的信息披露内容与格式准则第1号——招股说明书》。 （二）美国证券法的相应制度 （1）每个签署注册文件的人；（2）在提交注册时，每个发行人的董事或发行人的合伙人及其对应部分的责任；（3）每个在注册文件书中经其同意被指定为或即将成为董事，执行类似职能的人或合伙人；（4）每位会计师，工程师或鉴定人，或作出专业性陈述的人，或注册文件或相关报告或评估进行准备或证实的人；（5）与本证券对应的每个承销商；(6)任何提供或出售违反第5条的证券，或通过招股说明书或口头通讯的方式提供或出售包括对重大事项的不实声明或遗漏的证券；（7）实际控制人；（8）协助违法的人。违反了如实披露义务，任何获得这种证券的人都可以依法提起诉讼。并且，相关责任人共同负有连带责任。 五、 加大对信息披露违规的处罚力度 （一）《证券法（修订）》修订情况 《证券法（修订）》在处罚方面有如下特点： 1、大幅提高罚款上限，提升违法成本。例如对于证券发行文件中隐瞒重要事实或者重大虚假内容且已经发行证券的，发行人的罚款上限从募集资金的5%提高至募集资金的1倍，责任人的罚款上限从30万元提高至1,000万元；对于信息披露义务人披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，罚款上限从60万元提高至1,000万元。 2、新增法律责任。《证券法（修订）》第一百八十一条将发行中虚假陈述行为的定义由原来的“不符合发行条件，以欺骗手段骗取发行核准”扩大为“在公告的证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容”，即使尚未获发行核准，若存在虚假陈述行为的，仍需承担法律责任；另外，对于在“限制转让期内转让证券，或者转让股票不符合法律、行政法规和国务院证券监督管理机构规定的，监管部门可处没收违法所得，并处以买卖证券等值以下的罚款。” 3、扩大对控股股东、实际控制人的义务。《证券法（修订）》第二十四条增加了控股股东、实际控制人的回购义务：“股票的发行人在招股说明书等证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，已经发行并上市的，国务院证券监督管理机构可以责令发行人回购证券，或者责令负有责任的控股股东、实际控制人买回证券。”此外，《证券法（修订）》第八十五条规定将“发行人、上市公司的控股股东、实际控制人有过错的，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任”改为“发行人的控股股东、实际控制人应当与发行人承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外”，将控股股东、实际控制人的信息披露违规改为过错推定原则，加重了发行人控股股东、实际控制人的举证责任。 （二）美国证券法的相应制度 美国《证券法1933》中，违反证券法或者在注册时做出虚假陈述、重大遗漏或者误导的，将被处以不超过10,000美元的罚款或不超过5年的监禁，或两者并罚。需要注意的是，该处罚不影响民事诉讼的权利。 《证券法（修订）》加重了虚假陈述行为的经济处罚，另外，根据《中华人民共和国刑法》第一百八十一条，编造并且传播影响证券、期货交易的虚假信息，扰乱证券、期货交易市场，造成严重后果的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处一万元以上十万元以下罚金。美国虚假陈述构成刑事责任的情形较中国更宽泛，刑期也更重。 六、 对投资者的保护 （一）《证券法（修订）》修订情况 《证券法（修订）》设专章（第六章）对投资者保护进行相应的规定。包括区分普通投资者和专业投资者，对普通投资者权益规定了更有利的保护;建立上市公司股东权利代为行使征集制度;规定债券持有人会议和债券受托管理人制度;完善上市公司现金分红制度，投资者提起民事赔偿诉讼时，可推选代表进行诉讼。 过去，投资者在中国《证券法》体系下缺少诉讼救济途径，《证券法（修订）》弥补了这一救济制度的空白。 （二）美国证券法的相应制度 美国《证券法1933》中，SEC有权开展调查，或者向法院提起诉讼，或者发出临时或者永久的禁止令，或者将证据转交司法部门提起刑事诉讼。 此外，SEC可以向法院提起诉讼，法院可处罚： 1、自然人不高于5,000美元，其他主体不高于50,000美元；2、如果构成欺诈、故意操纵、故意无视监管要求的，处罚自然人不高于50,000美元，其他主体不高于250,000美元；3、如果欺诈、故意操纵、故意无视监管并直接或者间接造成重大损失或重大风险的，则处罚自然人不高于100,000美元，其他主体不高于500,000美元。 民事赔偿机制方面，《证券法1933》第11条、《证券法1934》第10条均规定了赔偿机制和责任主体。赔偿责任方面，除非在买受证券时已知悉虚假陈述，否则任何取得相关证券的人均可就虚假陈述提起诉讼。就损害赔偿的范围而言，被告因虚假陈述而承担的损害赔偿金额，应为原告购买相关证券所支付的价金与下列价金的差额： （1）原告在起诉前已经出售证券的，其实际出售的金额；（2）原告起诉前与诉讼中一直未出售证券的，起诉时该证券的价值；（3）原告起诉后未出售证券，但在判决前出售的，如其卖家高于起诉于起诉时的价值，则以起诉时的价值为准。 《证券交易法1934》的第10条由于责任主体规定的宽泛笼统而更为广泛适用，根据10b-5条款，凡故意参加违反本条第一款、第二款、第三款的行为和交易的个人，应对按受该行为或交易影响的价格购买或出售任何证券的个人负有法律责任，受到损失的个人可向任何具有足够权限的法院起诉或提出权益要求，以补偿因此种行为或交易而遭受的损失。在此种诉讼中，法院可以以其自由裁量，要求双方诉讼当事人担保支付诉讼费用。并且估计合理的费用，包括合理的律师费。凡根据本款负有法律责任进行支付的个人，在订有合同的情况下，可以从参与原来诉讼、有责任进行相同支付的个人取得分担的费用。 七、 关于内幕交易和操纵市场价格 （一）《证券法（修订）》修订情况 《证券法（修订）》完善了有关内幕信息知情人范围的界定，丰富了内幕信息范围，将合伙企业（非法人组织）纳入适用范围，新增禁止利用未公开信息进行证券交易或者明示、暗示他人从事相关交易活动的规定，新增四种属于证券市场操纵的违法行为。强化证券交易实名制的要求以及禁止投资者违规利用财政资金、银行信贷资金买卖证券的规定。 （二）美国证券法的相应制度 美国《证券交易法1934》第9条、第10条规定了操纵证券交易的违法行为范围；并规定了在法定的诉讼时效内，个人可向任何法院主张索赔、也可以通过集体诉讼获得救济。《证券交易法1934》第21条规定了内幕交易的处罚责任为所赚得的利润或所避免的损失的数目的3倍或不超过100万美元（责任人为实际控制人时）。 八、新增上市公司收购规范 （一）《证券法（修订）》修订情况 《证券法（修订）》扩展和明确了上市公司收购方面的要求，以加大对大股东的行为规范，更好的保护小股东的利益；新增5%以上股东所持有表决权股份每增加或减少1%，应当进行公告的义务；明确违规收购的法律后果；增加了收购人变更要约收购的限制性条件；明确了同股同权原则；将收购行为完成后，收购人不得转让的期限从十二个月延长为十八个月；明确上市公司分立、合并决策程序与证监会许可程序的关系。 此外，上市公司在收购过程中，还需要注意遵守《上市公司重大资产重组管理办法》的规定。 （二）美国证券法的相应制度 《威廉姆斯法案》同时还规定，两个或两个以上的人作为一个合伙、一个有限合伙、辛迪加或其他群体为了获得、持有或安排目标公司的证券而行动，应被推定为一个人，受信息公开制度的约束。这样，就能有效地防止上述规避行为的发生，规范收购行为。目前中国《证券法》并未将此类行为纳入法律范畴。 结语 总体而言，本次《证券法（修订）》有较大突破，与美国《证券法1933》、《证券交易法1934》在适用范围、注册制、信息披露、发行条件、内幕交易和操纵市场价格的处罚、上市公司收购等各方面相比，既存在与美国证券法相似的规定，从而有利于中国证券法体系与国际主流证券市场接轨，也有其独有规定，符合中国证券市场现阶段的需求，从顶层制度层面为中国证券市场提供发展空间。 注释 [1]NYSE 上市规则的相关规定。 “Aside from the minimum numerical standards listed above, other factors are taken into consideration. The company must be a going concern or be the successor to a going concern. Although the amount of assets and earnings and the aggregate market value are considerations, greater emphasis is placed on such questions as the degree of national interest in the company, the character of the market for its products, its relative stability and position in its industry, and whether or not it is engaged in a expanding industry with prospects for maintaining its position.
